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白酒龍頭復蘇 三線潰敗
本刊記者 楊現華／文隨著年報披露截止日期的日益臨近，金種子酒(600199,股吧)（600199.SH）和沱牌舍得(600702,股吧)（600702.SH）先後披露瞭2013年年報，與此前的靚麗業績相比，收入下降、業績下滑成為年報的主題；而且，隨著行業調整的持續，眾多三線白酒將承受更大的壓力。雖然貴州茅臺(600519,股吧)（600519.SH）成為此次白酒行業調整的眾矢之的，但最終的結果卻顯示，茅臺(600519,股吧)似乎已經走出瞭獨立行情，而二、三線白酒卻滑向瞭虧損的邊緣。龍頭股的反彈是否意味著行業底部已經到來，行業分化下的地方酒企是否會追隨茅臺的表現呢？業績不佳借機洗澡3月19日，沱牌舍得發佈2013年年報稱，公司全年實現營業收入14.19億元，同比下降27.6%；實現歸屬於上市公司股東的凈利潤1177.42萬元，較上年同期大幅減少96.82%。高檔產品銷售出現下滑是公司業績不佳的主要原因。年報顯示，2013年沱牌舍得酒類銷售3.19萬噸，同比下滑24.15%，在銷售不暢的情況下，公司隻能加大促銷力度，全年銷售費用激增近六成至4.44億元，最終公司營收利潤雙雙下滑。同時，沱牌舍得2013年經營活動產生的現金流量凈額下滑74.04%，庫存量卻上升瞭71.81%，更進一步印證其產品動銷不暢的現狀，並最終導致2013年公司20億元的營業收入目標未能實現。雖然業績遠遜往年，但實際上，沱牌舍得的報表原本不需要如此難堪。年報顯示，公司2013年年末的預收賬款為2.32億元，反而創下瞭公司上市以來的歷史新高。預收款一向被視作白酒企業盈利的“蓄水池”，合理的調節預收款可以有效地平滑公司的業績，預收款不會改變沱牌舍得業績下降的事實，卻可以緩解公司利潤下降的幅度，但顯然，沱牌舍得並沒有這麼做。在沱牌舍得之前，率先公佈業績的金種子酒同樣呈現瞭這樣的一幕。3月11日，金種子酒率先公佈瞭兩市白酒企業首份年報，公司2013年共實現營業收入20.81億元，同比下降9.32%；實現歸屬於母公司所有者的凈利潤1.33億元，同比下降76.22%。公司表示，收入下滑的主要原因是產品結構的調整，導致中高端白酒銷售比重下降。年報顯示，金種子酒2013年的預收賬款為2.96億元，創下公司上市以來歷史次高水平，“2013年白酒收入下降但預收增加明顯，實際銷售或基本持平。”興業證券(601377,股吧)分析師黃茂就此表示。公司預收款比2012年年底增加1.24億元，實際銷售額基本持平，好於市場的預期。實際上，銷售費用的成倍增加是金種子酒凈利潤大幅下降的主要原因。公司2013年銷售費用同比增長1.5倍至7.74億元，其中廣告、促銷和兌獎費用的增加占絕大部分，尤其是促銷和兌獎費用表現得最為明顯。公司全年促銷和兌獎費用高達4.33億元，同比漲幅超過5倍。但奇怪的是，在全年近8億元的銷售費用中，其中的4.08億元集中在2013年第四季度，這也直接導致瞭金種子酒6年來再度出現季度虧損。廣告費用一直是盈餘管理的高發區，有財務人士指出，廣告費用有兩大癥結，一是真實性無法確認，一些灰色支出往往通過廣告費列支；二是何時確認為費用存在很大的操縱空間。對於費用的激增，黃茂表示，金種子酒2013年四季度應付賬款增加較多，費用增加或許也有加大計提的因素。年報顯示，金種子酒2013年年末的應付賬款為3.15億元，而三季度末隻有1.75億元。其實，無論是預收款抑或是銷售費用的調節，酒企的業績下降已經成為不爭的事實。在金種子酒發佈首份年報之前，除瞭青青稞酒(002646,股吧)（002646.SZ）業績預增以外，其餘酒企凈利潤均普遍下滑，而酒鬼酒(000799,股吧)（000799.SZ）和水井坊(600779,股吧)（600799.SH）更是出現巨虧。就在行業哀鴻遍野之時，作為行業龍頭的貴州茅臺卻似乎率先呈現復蘇的跡象。雖然還未公佈全年業績，但公司股價已經徹底扭轉瞭之前的頹勢，不到三個月時間，股價已經反彈接近50%。茅臺率先復蘇根據茅臺集團董事長袁仁國透露的信息，2013年茅臺集團實現銷售收入402億元，同比增長13.77%。華創證券據此測算，2013年茅臺股份公司收入增速約15%-20%，由於茅臺2013年前三季度收入增長在10%左右，這意味著公司四季度的收入將明顯增加。根據申銀萬國的草根調研，目前茅臺大部分經銷商已執行完3月、4月份的額度，較好的執行至6月份，部分銷售能力強的經銷商已執行至9月份的額度。此外，光大證券(601788,股吧)分析師邢庭志持有同樣的觀點。邢庭志3月初的調研報告指出，全國范圍內中大型經銷商普遍執行計劃為5-7月，也就是主流經銷商基本提前兩個月以上完成執行計劃。價格方面，目前的淡季茅臺團購價在900-920元，適度回落10元左右。批發價格一般在870元，較2月份回落10元。他表示，價格回落較為正常，體現瞭淡季的正常銷售特征，更為關鍵的是，這樣的價格回落是經銷商普遍提前執行計劃、實際發貨並在同比更低庫存的情況下產生的。在量價配合收入增加的同時，可能的產權改革又為茅臺的股價加瞭“一把火”。根據貴州省的安排，茅臺將從集團各子公司層面引進戰略投資者，發展混合所有制經濟，推進相關產業多元化，積極推動子公司上市。在諸多利好的刺激下，茅臺股價從1月中旬連續反彈，不到三個月的時間漲幅接近50%。邢庭志表示，茅臺基本面已經反轉，而不是股價的短期反彈。酒企業績分化“不但一般的散戶沒有想到，許多專業機構也沒有想到。”資深白酒投資者葉資本在接受《證券市場周刊》記者采訪時表示，此次行業調整中，三線白酒廠商受到的影響遠比茅臺更加嚴重。葉資本表示，三線白酒企業大多具有地方屬性，其高檔酒主要面向的群體就是政府、企業等團購市場，隨著三公限酒令的出臺，地方酒企主要客戶過於集中的弊端顯露無遺，而開拓大眾消費市場又面臨產品價格無法迎合普通消費者的尷尬，這也是三線白酒集體陷入困境的原因。“2014年還看不見三線白酒企業恢復的跡象。”葉資本表示。當然也不排除部分酒企的機會，例如沱牌舍得一直久拖不決的體制改革如果能夠借助此次國企改革實現突破，公司的業績有望得到改觀，老白幹酒(600559,股吧)（600559.SH）面臨同樣的問題。“茅臺不是反彈，而是反轉。”葉資本表示，雖然此次限酒令使茅臺首當其沖，但公司卻有望首先走出困境。與三線白酒不同，茅臺降價後價格穩定在1000元附近，雖然政府事業單位消費減少，但原本供不應求的民間市場由此受益。由於產量有限，投向大眾市場的茅臺遠不能滿足消費者的需要，因此三公限制縮減的市場正好被大眾需求取代。而且，茅臺也在有意識地穩定目前的價格。葉資本表示，目前茅臺價格較為穩定，這也是公司有意壓價的結果。因為在行業整體並不穩定的情況下，相對的低價格可以讓經銷商更好地保持穩定的出貨量。“據我瞭解，雖然年前也存在壓貨的現象，但經銷商確實把貨都賣出去瞭，茅臺的動銷已經復蘇瞭。”葉資本表示。可以說，茅臺最困難的時候已經過去瞭。但是，大量酒企似乎對價格還沒有清醒的認識，雖然瀘州老窖(000568,股吧)（000568.SZ）和五糧液(000858,股吧)（000858.SZ）推出低價位的新品變相降價，但核心產品仍保持原有的高價位，這也是兩傢企業遲遲無法走出困境的主要原因之一。而三線酒企高檔產品雖然降價卻仍遠離普通大眾市場，這是眾多三線酒企業績大幅下降的直接原因。不確定的未來“隨著茅臺五糧液出現企穩跡象，投資人可能認為其他白酒的復蘇也已可見。我們認為，市場對白酒2014年業績預期可能仍偏樂觀，還需等待報表業績的靴子落地。”面對近期白酒股的普漲，平安證券分析師文獻冷靜地指出。他表示，茅臺、五糧液仍可能面臨需求疲軟和競爭格局震蕩的問題，其他白酒的產品、渠道、組織並不清晰，底有多深仍未可見，趨勢明朗帶來的最佳投資時點可能仍需等待。同樣，瑞銀分析師王鵬對白酒行業同樣悲觀。他表示，2013年業績下滑和消費稅改革隨時可能啟動將是白酒行業無法回避的事實。而且，行業去庫存才剛剛開始，預計2014年行業將出現降價、減產和促銷並存的局面。其實，除瞭茅臺之外，大多數白酒股仍然處於階段性的低點，隨著業績的陸續披露，稍有反彈的股價必將受到業績不佳的打擊。雖然位居一線的茅臺已經復蘇，但對於大多數酒企來說，考驗還遠沒有結束。
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